今日美国通胀数据

前有通胀，后有加息，美国经济“顶梁柱”撑不住了？

油价在阵亡将士纪念日周末之前有过短暂的休整，但随着夏季旅游需求旺季的到来，6月第一周美国平均油价再次触及历史最高点。

消费者被过去40年的高通胀水平搞得筋疲力尽。

但通胀的鞭子还没抽完，加息的鞭子恐怕很快又要来了。

快速加息对消费有什么影响？

在先通胀后加息的夹击下，美国消费还能顶吗？

消费者信心在下降。消费真的这么旺盛吗？

过去60年，私人消费逐渐占到美国GDP的70%。私人消费与国内生产总值的年度变化高度相关。从来没有私人消费水平下降的情况，但是 GDP上升了。鉴于私人消费在经济中的巨大作用，消费者信心降至80以下将导致半年至一年的衰退。

最近，在通货膨胀的压力下，密歇根州的消费者信心已经低于1991年和2001年经济衰退时的读数，仅次于70年代的大滞胀和2008年的金融危机。

从名义消费支出和零售额来看，数据依然非常强劲。美国4月私人消费复合增长率升至6%，远超过去10年3.9%的平均水平。与此同时，零售额的复合增长率上升至10.6%，远高于最近10年的平均水平。

但如果扣除物价因素，美国的实际消费水平远没有这么强劲。

根据郭进证券的研究，剔除价格因素后，4月份美国实际消费的复合增长率为2.5%，略高于疫情发生前10年2.2%的平均水平。零售额实际同比增速仅为2.3%，也略高于疫情前10年的平均水平。

在蓬勃发展的耐用品消费中，与名义增长率相反，家电、家具、汽车、建材等主要耐用品零售额的实际复合增长率均大幅下降，分别占历史百分比的30%、28%、8%和5%。

实际服务消费更弱，实际复合增长率只有0.9%。特别是受疫情反复制约的交通、娱乐等非必需服务的复合消费同比仍处于负值区间。

那么，在确定消费者情绪和实际消费都在下降之后，我们的问题是，通货膨胀和加息是如何影响或将影响消费者的购买力的？

通货膨胀挤压消费

首先，通货膨胀对购买力最直接的影响就是实际收入的下降。

如果消费者的收入跟上或超过通货膨胀率，通货膨胀不一定会削弱他们的购买力。但事实是，一年多来，实际收入(经通胀调整后)一直在下降。也就是说，虽然名义工资在增加，但是他们的购买力在下降。

由于通货膨胀率保持在8%，工资增长了约5%。无论消费者是否意识到，他们实际上在]削减工资[尤其是中下阶层的情况更糟，不仅因为他们的边际消费倾向更高，还因为他们的大部分收入都花在了食品、能源和房租上，他们的物价上涨速度快于整体通胀率。

其次，通货膨胀会消耗储蓄，增加负债，抑制未来消费。

为了保持一定的购买力，消费者会动用自己的积蓄。尽管个人储蓄的绝对值仍处于高位，但经通胀调整后的储蓄水平实际上已降至8年来的最低点。消费储蓄来支持消费，意味着未来的支出会减少，或者债务会增加。

同样，消费者越来越多地使用循环消费信贷工具，如信用卡。消费者信用卡债务同比增速攀升至10多年来最高水平。消费者可以继续借贷，但更高的信用卡利率和更大的债务余额将限制消费者的未来使用，从而抑制未来消费支出的水平。

加息的鞭子也要来了

面对40年的高通胀，就在消费者筋疲力尽的时候，美联储最终会迅速加息以稳定物价。但是保持低价格(或者至少稳定)对消费来说是好消息吗？不完全是。

从紧的货币政策会通过借贷成本、财富和收入三个传导渠道抑制消费。同样，紧缩也会导致收入和消费不平等的加剧，掩盖对中低收入者的巨大影响。

A，借贷成本——当美联储加息时，新借贷的成本会增加，从而抑制对利率敏感的经济部门的需求，即耐用品和住房。承担现有债务的平均成本也在上升，但收入较低的家庭更有可能使用信用卡和转换可变利率债务，因此更有可能面临利率风险。

短期货币紧缩影响消费的主要渠道之一是浮动利率的借贷成本。加息会立即传递到银行对循环消费信贷(主要是信用卡)收取的利率上。因此，更依赖循环信贷(信用卡等)的家庭。)会明显感受到成本的上升，从而减少他们在利息敏感项目上的支出。消费循环信贷资助的支出类别主要包括“高价”耐用品，如家庭用品、电子电器等。因此，这些项目的消费对利率非常敏感。5月份，美国商会的消费者信心报告显示，房屋、汽车和主要家用电器的购买意愿下降。

至于未偿债务(主要是抵押贷款占70%)，由于对联邦基金利率的变化相对不敏感，对消费影响不大。目前，超过99%的未偿还机构MBS和大多数家庭债务(90%)以相对固定的利率持有。

在2007年房地产泡沫破裂之前，以可调利率持有的未偿MBS机构的比例达到了12%的峰值，但如今不到1%。抵押贷款债务更容易受到利率风险的影响，从而导致全球金融危机。这表明目前的消费者已经减少了利率风险。

根据摩根士丹利构建的消费对加息的反应模型，一年内一次性加息 1% 的影响将导致实际 PCE 的水平。这种下降主要反映在耐用品支出上。耐用品支出在政策影响后两年内下降0.7%，五年内下降0.5%。但服务业和非耐用品的反应要小得多。耐用品降幅是非耐用品的2.7倍，服务业的7.8倍。

同时，摩根士丹利引用Johnson and Li(，2007)和Baker(2014)的研究指出，货币紧缩通过信贷渠道所增加的成本分配是不平等的。当面临收入冲击时，低收入家庭的支出可能会受到更大的打击，因为他们必须维持更大比例的消费和杠杆。

B，财富效应 —— 利率上升会影响金融和非金融资产的估值，进而通过财富渠道影响消费。更高的利率应该会通过债券价格和其他资产价格的下跌直接减少金融财富。在非金融财富中，较高的利率会增加买房成本，可能会损害房子的价值。

摩根士丹利模型显示，70%的金融资产集中在收入最高的20%家庭的资产负债表上，而高收入者的财富由于加息对消费的影响可以忽略不计。所以加息后财富渠道整体反应较小。但它对收入分配最底层的60%人群有着更为显著的影响。

非金融财富(房地产)比金融财富更容易受到政策冲击的影响。与金融财富相比，非金融财富在整个收入分配中占有更为平均，因此消费通过非金融财富效应的传导可能大于金融财富效应。

以购房为例，摩根士丹利表示，在政策影响后的第四季度，房地产资产开始更明显地下降。也就是说，加息对房屋交易量和房屋价值有滞后作用。

更高的利率将抑制新抵押贷款的发放，从而抑制房屋销售。但在加息后的最初几个月，由于潜在买家看到了锁定低利率的最后机会，迅速上升的抵押贷款利率往往伴随着更高的现房销售。直到利率大幅上升约6个月后，房屋销售活动才达到顶峰，随后趋于下降。这一点在5月份已经得到了体现，当时美国房屋上市数量19年来首次增加，抵押贷款申请总数降至22年来的最低水平。

因为底层60%的人财富下降更多，他们的边际消费倾向(MPC)更高。模型显示，在100个基点加息影响五年后，底层20%群体的消费隐含影响是个人实际消费支出下降0.26%，而顶层20%群体仅下降0.04%。低收入家庭通过财富渠道的消费受到的打击更大。

C，收入效应——高利率会使经济放缓，减少对劳动力的需求，进而减少劳动收入。劳动收入的减少最终会减少消费。摩根士丹利也指出，收入和消费的下降并不一致，同样处于收入分配底层的家庭表现出更强烈的消费反应。

货币紧缩会导致可支配收入下降，但其影响是延迟的，幅度小于借贷成本变化导致的消费即时下降。模型显示，紧缩冲击后五个季度的收入下降会对消费产生更有意义的影响。实际可支配收入第一年下降0.1%，第二年下降0.3%，消费分别下降0.3%和0.4%。消费的下降大于收入的下降。

同样，在收入效应上，货币紧缩对收入分配最低的家庭影响更大。原因是其可支配收入下降最多；缓冲容量低；紧货币冲击后，政府转移支付下降幅度会更大。

模型显示，100个基点加息影响三年后，20%以下人群的消费会影响实际个人消费支出0.24%，而前20%人群的实际个人消费支出只会减少0.04%。

耐用品消费是否强劲或接近尾声，服务消费未来能否显著提振，将是检验美国消费质量的关键。延迟的通货膨胀和快速利率通道的收紧逐渐使消费者陷入困境。

消费者信心下降并不意味着经济一定下滑，但毕竟70%的经济与消费者的命运息息相关。

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CPI超预期脱离图表华尔街开始讨论美联储是否会加息75个基点。

5月美国CPI超预期，同比增速8.6%，继3月后创下40年来新高。5月份，CPI环比上涨1.0%，其中能源价格环比上涨3.9%，食品价格上涨1.2%。

关于5月份的CPI数据，更令人震惊的是，美国银行高级美国和全球经济学家阿迪蒂亚·巴韦指出，这份报告几乎没有弱点。Brean Economics指出，通货膨胀没有减缓的迹象。61%的CPI组成部分在5月份录得至少6%的同比增速，4月份增速类似较高的分项数据占63%。

因此，评论认为，5月份的CPI报告符合一个越来越流行的观点，即通胀不再仅仅是商品供应链干扰的产物，还受到强劲的消费需求和强劲的工资通胀的推动。

面对如此加速的通胀，美联储下一步会怎么做？除了市场普遍预期的6、7月加息50个基点之外，还会有什么新的变化吗？

华尔街早些时候的文章称，掉期市场的定价显示，市场预期7月加息50个基点的概率达到50%。

巴克莱成为首家预计美联储将加息75个基点的大型华尔街机构。一些交易员预计美联储有50%的几率在7月加息75个基点，而巴克莱预计最快在下周，也就是本月加息这个速度。

巴克莱(Barclays)经济学家Jonathan Millar表示，现在美联储完全有理由在6月加息，超出市场预期。美联储可能会在6月或7月加息75个基点，但现在预计会在6月加息。巴克莱分析师评论5月CPI称不只是整体通胀率；如果这一切都来自能源，我们往往会忽略它，但这份报告中的一切都非常强大，而且越来越强大。"

LPFinancial首席股票策略师昆西·克罗斯比(Quincy Krosby)也提到，下周二至周三的美联储会议将尤为重要。市场希望听到美联储如何应对已经超过经济学家普遍预测水平的成本。显然，未来会有更多的加息，但也许美联储会开始讨论75个基点的可能性。

美国银行的基准预期仍然是9月加息25个基点，但也指出5月CPI将增加9月加息50个基点的风险。

高盛首席经济学家Jan Hatzius评论说，核心CPI通胀的整体强度将为美联储带来决定性的变化，使其能够继续每次加息50个基点，直到9月份。高盛继续预测，明年一季度终端利率将升至3.0-3.25%。

彭博产业研究公司(Bernstein Industry Research)首席美国利率策略师艾拉·泽西(Ira Jersey)评论称，美债收益率曲线的熊市平坦化可能至少会持续到下周美联储的FOMC会议。我们仍然不认为美联储会认真考虑一次性加息75个基点，但市场定价可能反映了这种加息的可能性。鉴于核心CPI的强劲，市场将显示9月份之后可能会有不止一次50个基点的加息。美联储今年可能试图进入中性水平以外的限制性区间，并可能考虑在向4%加息期间暂停行动，以使效力非常滞后的货币政策发挥作用。

道明证券(TD Securities)全球利率策略主管Priya Misra评论称，市场更接近的定价反映了9月份加息50个基点，这对风险资产来说将是可怕的，因为美联储在利率达到中性水平后可能不会放缓。

AXS投资公司首席执行官Greg Bassuk认为，投资者的解读将更多地关注高通胀将持续多久，而不是通胀是否已经见顶。过去一年我们学到的一大教训是，任何单一数据都有很大的不确定性。我们将观察下周二公布的美国PPI。下周三，我们将在会后看到零售销售数据和美联储的一些评论。

MKPartners首席经济学家兼市场策略师迈克尔·达尔达(Michael Darda)表示，通胀的年增长率可能非常接近峰值，但这可能与美联储收紧货币的方式、债市和股市的估值无关。因为如果通胀在目前的基础上放缓，仍然处于高增长水平，那就不是美联储收手的环境。我们现在看到的是高价值股票的大幅升值。

信安全球投资公司首席全球策略师Seema Shah评论说，这个CPI数据很难看。尽管通胀最终会在任何时候下降，但这将是一个痛苦而缓慢的过程。美联储稳定物价的决心现在真正受到了考验。即使经济陷入困境，也有必要坚持不懈地大幅提高利率，直到通胀最终开始减弱。美联储看跌期权的可能性已经很低了，所以是时候坚决放弃它了。

22V Research的创始人丹尼斯·德布舍尔(Dennis DeBusschere)表示，CPI数据很糟糕。鉴于劳动力市场供应紧张，且核心CPI并未逐月下降，下周的FOMC会议后，美联储主席Powell的言论听起来应该会非常鹰派。

独立顾问联盟(Independent Advisor Alliance)首席投资官克里斯扎卡雷利(Chris Schmidt)评论称，美联储将面临更大的控制通胀压力，未来三次会议和年底前需要加息至少50个基点，有必要重新评估缩减计划。虽然预计今年不会出现经济衰退，但人们对利率上升、波动性增加和流动性减少有很多担忧。