私募赋能计划

公募REITs扩募的六大赋能效应

[目光敏锐的市场]

REITs的主要参与者会因为资金募集机制而获得积极的心理激励和行为引导。

张锐

针对首批9只公募REITs的周年纪念，中国证监会指导沪深交易所发布了《公开募集基础设施证券投资基金(REITs)业务指引第3号——新购买的基础设施项目(试行)》，在业内也被称为基础设施REITs扩容细则。由此，国内REITs市场的建设进入了一个里程碑式的新阶段。

筹资是相对于房地产投资信托基金的首次发行而言的。如果没有首次公开募股，就没有筹资。总而言之，此时监管层出台配资细则，政策导向与市场产品运行周期无缝对接。显然是为了给已经先行先试的12只公募REITs接下来的快步走扫清道路，由此产生的系统性赋能效应尤其值得期待。

首先是代谢效应。REITs采用强制分红制度，能够支配的自由现金流其实非常有限。如果他们想对现有项目进行改善性追加投资或购买增量资产，他们必须依靠外部融资，而筹资是其中的重要方式之一。根据募集资金的规则，REITs募集的资金可以用于新购买的资产，但同时可以用于重大改造等非收购的基建项目。这样，相对成熟的REITs可以为原始投资者提供退出渠道，或者满足原始权益人向社会出售资产的要求，促进REITs项目权益的公开化。这种代谢机制有助于增加社会资本的引入，同时更有利于REITs“投资-培育-退出-再投资”的形成。

其次，优胜劣汰效应。虽然REITs的底层资产普遍具有优质的特征，但十个手指头有长有短，REITs在具体的业务流程中肯定会分优劣，而且动态来看，REITs的数量还会增加。谁是优等生？谁是落后者？判断的权利只能交给市场，其中集资是最重要的鉴定机制之一。那些业务风格稳定、价格稳步上涨、分红异常稳定的REITs自然会受到资金的认可和追捧，从而获得预期的募集资金，甚至表现出超募的能力，从而获得更多的优质标的，并在此基础上优化投资组合。

又是正向激励效应。无论是对于原始权益人、基金管理人还是公众投资者，REITs的主要参与者都会因为资金募集机制而获得积极的心理激励和行为引导。由于经营性现金流的增加和通过资产运营不断购买优质资产，投资者愿意为那些回报率更高的REITs支付更高的溢价和管理费。同时，基金管理人会通过更细致的尽职调查、更好的团队组合等一系列努力，寻求、发现和购买优质资产，从而创造超出融资成本的回报，提升REITs的价格和资产规模，最终增加管理费收入。此外，原始权益人在将优质资产注入REITs并获得合理回报后，会更加注重资产的优质培育，更愿意积极主动地寻求与市场的对接，从而在获得更大回报的同时，向市场输送更多优秀的增量资源。

第四是资产孵化效应。因为必须以首次发行和现有存量项目为前提，REITs扩容在本质上可以看作是原始股权持有人推动的资产注入活动；同时，REITs作为一种融资工具，是一种资产证券化平台，募资是帮助企业进一步实现资产整合，创造更显著的价值。基于此，原业主会更愿意把优秀的资产拿出来交给平台运营。之后，他们必然会更加重视和加强对现有资产的选择、升级和改造，进而在企业内部形成“开发-培育-再开发”的创新链。那些不断装入REITs的优质资源，从实物形态变成了货币形态，不仅降低了企业持有的资产对资金的占用比例，也加速了资金的回流。总的来说，必然会降低企业的资产负债率，有利于改善。

五是供求均衡效应。从理论上讲，REITs的基础资产的特点是现金流稳定，其在二级市场的价格也应该围绕基础资产的估值波动。但现实中，能够对接REITs的优质资产并不是很丰富，或者说从发现到推出是一个比较漫长的过程。此外，由于审批时限的客观制约和限制，最终能够上市的REITs产品难免会出现短缺。相对于需求，供给明显不足，稀缺的公募REITs被大量资金追逐。在各种非理性投机行为的推动下，二级市场价格容易出现较大溢价或泡沫。但通过募集资金，可以增加产品的供给，满足投资者的需求。同时，募集资金规则也对不同的发行价格做出了明确的量化规定，使得产品价格更接近自身价值和行业均衡水平。

最后，基础扎实，基础效果强。筹集资金是REITs市场发展的必然要求和重要组成部分。作为一种制度安排，募集资金规则不仅确立了向原始持有人配售、公开募集、定向募集三种方式，而且将募集资金作为资金来源，与留存收益和国外贷款并驾齐驱，使REITs的资金募集步入了正常轨道。此外，募集资金规则对资产投放的适当性和合理性、新购买资产价格的透明和公允性、信息披露的及时性和公开性、机构强制和严格的监管责任等都做了非常明确的规定。如此健全完善的制度基础，不仅有利于加速REITs市场的扩容，更能有效助力REITs市场的高质量转型。

(作者是中国市场学会理事)

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