本报记者吴据
6月27日晚间，艾玛顿发布重大资产重组修订草案，回应深交所问询。
艾顿拟以发行股份及支付现金的方式，以25亿元购买凤阳硅谷(以下简称目标公司)100%股权。交易对方寿光凌达、寿光凌达持有标的公司72.46%的股权，标的公司为上市公司实际控制人林金喜、林控制的企业。本次交易构成关联交易。
采用收益法评估的目标公司整体估值为25.2463亿元，较账面净值高出18.2543亿元，升值幅度达261.08%，引起了市场的广泛讨论和质疑。
投资中心建议Amaton在股东大会考虑此事之前重新审视目标公司的盈利预测逻辑，谨慎对目标公司进行估值。同时，投服中心呼吁广大投资者积极参与即将召开的股东大会，理性投票。
平均售价上涨了
预测逻辑有疑问
投服中心认为，标的公司原玻璃销售均价将持续增长，与行业产能快速扩张和上市公司原材料采购价格变化趋势不符。
公司主要产品为原光伏玻璃片，主要供应上市公司。2021年，对上市公司的销售占其营业收入的99.46%。
根据重组草案中中标公司2022-2026年的销量和营业收入预测，目标公司2022-2026年原玻璃产品销售均价为每平方米15.14元、16.17元、16.74元、17.32元和17.75元，呈持续上涨趋势。公司表示，光伏玻璃仍处于恢复性上涨阶段，部分原光伏玻璃片参考现价考虑一定增速进行预测。
投服中心对上述产品平均售价的预测逻辑提出两个问题:一是平均售价的预测是否已经充分考虑了光伏玻璃行业可能面临的产能过剩。中国光伏行业协会披露的年报显示，未来几年，光伏玻璃行业将出现市场供应宽松、企业竞争加剧的局面。在行业整体产能快速扩张、供需结构性错配的背景下，标的公司预测产品平均售价持续增长的逻辑是否成立。
第二，主要客户艾玛顿业绩是否大幅下滑，产品价格是否大幅下跌，足以支撑目标公司产品平均售价持续上涨的预测逻辑。根据重组草案，标的公司生产的原玻璃片主要提供给Amaton进行光伏玻璃深加工。雅顿2021年年报和2022年一季报显示，归母净利润自2021年第二季度开始不断下滑。此外，重组草案显示，2021年目标公司向Amaton提供的原玻璃平均售价也有所下降。在此背景下，标的公司仍预测未来原玻璃销售均价将继续上涨，这与上市公司披露的信息明显矛盾。
运营成本继续下降
与业务逻辑相反
投服中心认为，预测标的公司营业成本持续下降与相关行业研究报告的观点相悖，不符合正常的商业逻辑。
根据重组草案，目标公司预测2022年至2026年营业成本将持续下降。其中，人工成本和制造成本增加，但材料成本继续降低。材料成本中，石英砂各年预测值不变，均为17584万元，纯碱成本呈持续下降趋势。公司称，材料成本参考近期采购价格预测，在此基础上纯碱考虑一定的下降预测，燃料动力成本参考2021年第四季度的消耗水平预测。
但根据行业研究报告，业内人士认为，光伏玻璃原材料价格坚挺，预计2022年下半年成本压力将持续。考虑到光伏玻璃行业大量新增产能的释放，预计低铁石英砂价格将呈现易涨难跌的走势，纯碱预计将保持供需偏紧。海外天然气、石油价格受地缘政治冲突影响，价格偏高，短期内难以出现下行拐点。
因此，投服中心提出目标公司基于近期收购价格或2021年第四季度情况对营业成本的预测是否审慎，未考虑相关原材料和燃料动力市场价格的未来走势和历史变化趋势。同时，在充分竞争的市场环境下，预测目标公司产品的平均售价在未来五年内将持续上涨，而经营成本将持续下降，是违背正常商业逻辑的。
高估营业收入，低估营业成本，会推高企业自由现金流的预测值，从而提高估值。有鉴于此，投服中心建议亚马逊以公告形式充分回应前述矛盾，做出合理估值，减少或消除市场对亚马逊通过本次交易向实际控制人利益输送的质疑。希望投资者能够积极参与即将召开的股东大会，理性投票。
