作者:关步宇
新能源行业的明星蔚来汽车最近受到了冲击。6月22日，蔚来测试车事故造成两名试驾者死亡。迟来的官方公告是“与车无关”，被舆论批评冷漠。时间比较被动。
6月28日晚间，空机构Grizzly Research LLC发布了一份关于蔚来的空报告。过去一个半月股价翻倍的奇迹戛然而止，股价一度下跌超过11%，很可能打回原形。
蔚来股价
测试车事故的公关危机可以算是开胃菜，但是空的市场信任危机才是大事件。
风波背后，折射出的是新能源汽车行业的困境。
01
“大胆的会计游戏”？
与a股韭菜大棚春暖花开的季节不同，上市公司公开挑战do 空，在国际主流资本市场相当普遍。这一次魏受到攻击也就不足为奇了。
过去一个半月，蔚来股价翻倍，市值达到400亿美元，成为世界上最有价值的车企之一，让人惊叹。空组织在这个节骨眼上推出空报告，时机非常精准。
报道称，蔚来通过玩“大胆的会计游戏”来提高收入和净利润率，以达到市场预期。“博弈”的核心是声明中未包含的蔚来关联方——武汉威能。
威能主要从事电池租赁服务，从蔚来购买电池，然后将电池租赁给车主。也就是说，蔚来主换电模式后，剥离了电池租赁业务，放到了武汉威能的表外。威能购买电池的收入一次性记在了蔚来的账上，成为了蔚来电池的“超级买家”，而电池的折旧费用则从财务报表中剔除。由此，威能购买电池成为蔚来业绩稳定增长的主要支撑。
说白了，就是蔚来通过“会计博弈”实现“一鸡三餐”的主要权力变更模式。电池租赁业务折旧成本如表所示，销售电池收入一次性计入表内，加上电池“超售”收入增加。
业务分拆规避成本，让隐形收入显性化，只要在合理范围内，都可以说是“擦边球”操作。但如果“超售”电池的虚增业绩是真的，那就真的涉嫌财务数据造假了。
蔚来拆分电交业务的操作，对财务数据有明显的美化作用。报道称，威能于2020年8月正式成立。在随后的4个月里，威能为蔚来贡献了2.9亿人民币的营收，而到了2021年，这一数字已经飙升至41.4亿人民币。
数据映射
“超售”电池的指责，至少目前来看，并不是真锤。Do 空组织观察换电站流量，得出换电业务量与威能大量采购电池不符的结论，主观臆断。相关财务数据的分析没有说服力。
毕竟换电业务衍生的电池租赁需要采购多少电池，并没有严格的行业标准。
这也是商业模式创新的一个“好处”。在充电模式下，一辆车配一个电池，在换电模式下，一辆车可以配几个电池。应该配多少没有严格的合规标准。
所以这次空机构抨击蔚来虚增业绩，业内还是有争议的。但从资本市场强烈的负面反应来看，空“凡事皆有因”是跑不掉的。
即使没有“超卖”，换电业务把卖车变成卖车卖电池，也让人看到了新能源汽车行业的尴尬。
02
困境才刚刚开始。
归根结底，问题出在真实表现上。如果业绩好，能达到市场预期，蔚来就不用这么大费周章分拆业务，也不会造成李的被做空。然而蔚来的表现却不尽如人意。
不久前，蔚来汽车发布的一季报显示，2022年一季度，蔚来汽车营收99.11亿元，同比增速降至24.39%，利润远不及预期，净亏损17.83亿元，较2021年一季度亏损4.5亿元增长295.56%。
巨亏的同时，销量增长也停滞不前。公开数据显示，2022年1-5月，蔚来汽车分别交付9652辆、6131辆、9985辆、5074辆和7024辆，累计交付37866辆，月均销售7573辆。略低于去年7，583辆的月平均销量。当然有新一轮“疫情”的直接影响，但谁也不敢保证这种影响会很快消失。车卖不出去。“卖电池”能走多远？
新能源厂商销量排名
无论“卖电池”表内表外有没有“虚增”的会计操作，都不可能是支撑企业成长的长期业绩。毕竟换电业务的“账面业绩”不是长久之计。蔚来或蔚能显然不会是第二个当代安培科技有限公司或比亚迪。
所以，无论空狙击的结果如何，蔚来目前的困境都是现实。更何况做空的风险还没有结束。
报告空中还有一些不清楚的信息。例如，李斌与愉悦资本及其创始合伙人刘二海之间的密切关系被列出来，以表明蔚来有粉饰财务数据的可能性。报道称，“考虑到刘二海此前参股了CAR Inc .(0699.HK)(已退市)和Luckin coffee (LKNCY。OO)，我们认为，当一家上市公司或管理层与愉悦资本和刘二海走得太近时，投资者应该非常谨慎。”
这种表达无伤大雅，极具侮辱性。这是无害的，因为李斌过去的职业经历和人际关系并不是财务数据欺诈的确凿证据。然而，瑞幸造假所投下的巨大阴影挥之不去。资本市场不仅仅是一个冰冷的数字游戏，还有很多感性的、不可言说的心理因素。
这篇关于做空的报道可能只是一个开始。因为被机构做空盯上了，所以没那么容易摆脱。Luckin coffee的雷爆是一系列狙击手袭击的结果。在李斌面前的这份一万字的报告中，事情就没这么简单了。很多角落里的蛛丝马迹都可能成为下一个狙击枪和短枪的目标。
蔚来的困境可能才刚刚开始。
03
从风口到路口
中国新能源汽车产业从时代走到了十字路口。
蔚来的困境有其自身的特点，如备受争议的电交所商业模式、李斌自身的就业背景等。但不可否认的是，整个行业都存在共性问题。
首先，国际资本市场对中概股的信心丧失是整体性的。6月29日，港股中国汽车企业集体跳水。导火索是蔚来，但火药桶是所有中国汽车企业的。毕竟中国新能源汽车消费市场神话的可信度取决于整体市场环境。
担心中国市场的消费能力不是一朝一夕的事。此外，还有投资环境、商业环境等变量。在巨大的不确定性压力下，风不能动，风口也无从谈起。
如果车企经营业绩压力持续加大，行动变形和冒险的可能性会急剧增加。有一两次，你也许能全身而退，但显然不可能一直全身而退。
数据映射
被空机构监管，和行政监管的行为逻辑完全不同。他们对企业的批判是受市场长远利益驱动的。就像啄木鸟一样，生命不息。在这种市场监管下，生病的企业离不开初一，离不开十五。如果行业的健康状况继续下降，迟早会出事。
但蔚来等本土新能源车企的销售业绩几乎全部来自中国，这种市场布局结构在当前全球经济形势下风险很大。这些车企的资本端实现了出海，但市场端出海前景渺茫。国内市场起步早，市场饱和的“天花板”也会更早出现。如果新能源汽车国内市场增速放缓，新的性能神话也编不出来。让国际资本市场买它有多容易？
中国新能源汽车产业最具前景的海外市场欧盟的态度正在悄然发生变化。德国明确反对2035年全面禁止销售燃油车，给我们敲响了警钟。至于“萌芽”的美国市场，真的可行吗？且不说特斯拉这种大玩家的本地运营优势，新能源车VS燃油车的局面会不会改变，还有待观察。俄乌战争改变国际能源供应格局后，美国石油资本的重新崛起势不可挡。美国看似热闹的新能源汽车推广能持续多久，令人怀疑。
这对中国的汽车消费市场也是有启发的。是时候反思了，我们对新能源汽车行业的期望是否过高？新能源汽车在大城市的优势，大都市地区的城际交通是毋庸置疑的。但能否走得更远，很难确定。电池技术的瓶颈，续航基础设施的投入等。都是不可逾越的障碍。
数据映射
大众汽车消费市场的“新能源信仰”未必像看上去那么靠谱。天花板提前出现，或许是猝不及防，我们有必要为此做好充分的准备。
事实上，中国的新能源汽车产业是在赌大众的消费，这本身就有点“资本市场的谈资”。新能源汽车技术最成熟的应用场景不是取代民用燃油车，而是工业制造领域的自动化工厂。相对封闭的环境让自动驾驶技术更有用，提高生产效率的经济效益立竿见影。
而这种更为成熟和现实的应用分支，却没有中国这个大市场巨大的汽车消费潜力那么普及和抢眼，所以并没有太大的普及性。从这个意义上说，某种程度上，中国新能源汽车产业的赛道选择从一开始就有点跑偏。
中国新能源汽车产业正在进入敏感的瓶颈期。风起云涌的投资市场，不适合普通玩家，也不适合地方政府这样的特殊玩家。在这篇关于蔚来空的报道中，李斌与合肥市政府之间的“博弈”占据了相当大的篇幅。虽然不具有杀伤力，但却让人感到恐惧。
总之，中国新能源汽车产业要想实现持续健康发展，企业正当经营，少玩会计游戏是当务之急。地方政府也需要做好自己的工作，不要越界。投资者更重要的是做好自己的事情，不要总想着传包裹。
