熊猫乳品的低净利润阶段仍将持续。
文/每日财经报道卢明霞
近一年多来，“涨价”似乎成了很多行业的关键词，熊猫乳业、前卫中央厨房、三全食品、海天叶巍、佳佳食品等多家a股上市公司纷纷宣布涨价。与此同时，奶粉、包装材料、辅料等原材料也同比出现不同程度的上涨。
与具有“硬通货”属性的产品不同，非必需品的涨价不一定带来业绩增长，更多的会带来“业绩抑制”。比如熊猫乳业(300898。SZ)就是典型的例子。
2022年一季度财报显示，炼乳第一股熊猫乳品集团股份有限公司(以下简称“熊猫乳品”)主要财务指标表现不佳。其营业收入同比下降1.76%至1.93亿元，归母净利润同比下降19.21%至1176.26万元。扣非后净利润仅为919.09万元，同比下降31.74%。
同时，公司经营活动现金流出净额为0.57亿元，同比下降236.06%。按季度来看，公司净利润已经连续三个季度负增长。值得注意的是，除了政府补贴的减少，主营产品毛利率的下降是熊猫乳品利润下降的关键因素。
在这种情况下，熊猫乳品将目光投向了C端奶酪业务，但中国奶酪市场充斥着妙可兰朵、百吉福、卡夫等知名品牌。它要开辟新的“增长点”，恐怕并不容易。
涨价不增加利润
就去年的业绩来看，今年一季度虽然不算夸张，但也是类似的基调。2021年，熊猫乳业营收突破8亿元，但净利润却出现负增长。公司实现营业收入8.57亿元，同比增长25.21%；归母净利润0.77亿元，同比下降5.11%。
需要指出的是，2021年公司计入当期损益的补助为324.4万元，占净利润的3.99%，比2020年减少了2000多万元。进一步我们发现，事实上，长期以来，政府补贴一直是熊猫乳品利润增长的重要支撑。如2019年和2020年相关政府补助分别为553.23万元和2391.16万元，占净利润的比例分别为8.18%和28.74%。
至于熊猫乳业去年归母净利润下滑，除了政府补贴减少外，核心产品毛利率下滑也是关键原因。去年财报显示，占熊猫乳品收入份额最大的浓缩乳制品毛利率为31.07%，同比下降3.58%。历年财报和招股书显示，2017年至2020年，熊猫乳业浓缩乳制品毛利率分别为40.54%、40.0%、36.04%、34.65%。也就是说，这项业务的毛利率已经连续四年下降，与2017年相比，毛利率下降了超过9个百分点。
此外，去年乳制品贸易毛利率较2020年小幅增长0.89%至7.21%，但与2018年和2019年相比，也有三四个百分点的差距。Wind数据显示，2021年熊猫乳品销售毛利率为23.45%，较上年下降1.27个百分点，延续了2019年以来的下降趋势。
事实上，2021年底，公司就发布了调价公告，称鉴于主要原材料、包装材料、人工、运输等成本上涨，公司调整了主要炼乳相关产品的出厂价，幅度在3%-10%之间。新价格于2022年1月1日执行。换句话说，今年一季度净利润的大幅下滑是建立在“涨价”的基础上的。
(来源:同花顺)
2021年，熊猫乳品营业成本6.6亿，同比增长27.3%，高于营业收入25.2%的增速，或者说原料价格涨幅超过产品。
此外，《每日财经报道》还发现了熊猫乳品面临的一个风险，即产销关系和库存风险。财报显示，公司存货周转率从2019年的7.07倍下降到2021年的5.53倍，存货风险明显加大。
(制图:每日财经报道)
同时，浓缩乳制品的产销率从2019年的100.1%下降到2021年的99.5%。浓缩乳制品的库存在增加，产销率在下降。
单一收入结构
公开资料显示，熊猫乳业成立于1996年。公司主要产品包括熊猫炼乳、奶酪、奶油、奶糊、科宝甜奶酱、南沙椰子饮料、椰大椰浆等产品。作为“a股炼乳第一股”，熊猫乳业于2020年10月16日在深交所上市时受到资本的热烈欢迎，当日涨幅达476.53%，报收于每股62.15元，总市值77.07亿元。
从熊猫营销之初，讨论最多的问题就是它的单品。据悉，熊猫乳品的主要收入来源包括炼乳、奶酪和奶油，每年贡献其60%以上的收入。从营收构成来看，2021年，熊猫乳业浓缩乳制品、乳制品贸易和其他产品的营收分别为5.42亿元、2.54亿元和0.61亿元，占营收的比重分别为63.2%、29.7%和7.1%。
此外，值得注意的是，公司占其大部分收入的浓缩乳制品的销售模式包括分销和直销。后者是销售收入的重要增量来源，客户包括香氛、活力森林、荷露雪、颐和堂等。但2021年浓缩乳制品直销金额不足1亿元，回到2018年和2019年的销售水平。
二级市场上，公司股价近期在21元附近波动，较目前上市下跌近70%。公司市值也从当时的70亿左右缩水到今天的26亿左右。
基于以上，我们很容易发现，熊猫乳品更依赖单一品类，而就在近几年，这个品类正面临着“涨价不增利”的尴尬局面，公司有必要开拓“新思路”。
“新增长曲线”难以起飞
《每日财经报道》关注到，为了打造具有“第二增长曲线”的奶酪产品，摆脱对炼乳的依赖，熊猫乳业继续发展奶酪业务。
就行业环境而言，在当前乳制品消费升级的大背景下，中国的液态奶和酸奶是成熟市场，竞争相对饱和。所以奶酪赛道就像日出一样，头部乳企纷纷重仓入场押注。
市场方面，根据欧睿数据，2020年国内奶酪市场将销售5.87万吨，同比增长23.9%；销售金额88.4亿元，同比增长22.7%。自2010年以来，奶酪销量年均增长率在20%左右。据欧睿预测，未来五年，中国奶酪市场的年复合增长率将在25%左右。
值得注意的是，中国的奶酪市场高度集中。2019年CR5(业务规模前五的公司市场份额)为57%，2020年提升至61%。就企业而言，目前中国奶酪市场已经初步形成了以妙客兰多、百吉福为首的“两超多强”的竞争局面。2018年以来，随着妙可兰朵的快速增长，逐渐超越百吉福。2021年，妙可兰朵的市场份额首次超过百吉福，两者的市场份额分别为27.7%和24.4%，合计52.1。
虽然熊猫乳业的奶酪业务早在2018年就已布局，且上市资金的使用也涉及奶酪产能的扩大，但目前市场份额不足1%。2018年和2019年，熊猫乳业奶酪销量分别为200.88吨和1099.63吨，销售收入分别为585.59万元和2268.17万元。
《每日财经报道》发现，从近期国内消费品涨价情况来看，大众消费品因原材料成本上升而涨价一般会经历涨价期、过渡期、拐点期三个阶段。第一阶段一般表现为短期估值提升，低估值公司有望反弹；第二阶段，对公司业绩的预期不要太高，股价趋于平缓；第三阶段利润释放，此时股价将与业绩直接相关。
对于具体企业来说，产品价格上涨一般滞后于原材料价格上涨1-2个季度，涨价效应会在一年左右体现出来。因此，可以初步估计，熊猫乳业的低净利润阶段还会维持一段时间，而奶酪业务“起飞”的可能性不大，这毕竟是由现实因素决定的。
