李冯·石昊
随着基金前5个月业绩出炉，诺安基金网络名人基金经理蔡松松再次登上热搜。
15岁考上中科大少年班，25岁拿到芯片设计博士学位。他曾在中国领先的芯片设计师天津腾飞工作。转战金融市场后，他在入职第一年就将营运基金业绩翻倍。场外流量上，因为要做最锋利的矛，不赚钱了，亏钱了就叫蔡沟，所以叫蔡总。
但由于2022年出现了去年的极端行情走势，前5个月申万除煤炭以外的所有行业都出现了倒闭。指数方面，上证指数下跌12.46%，深证成指下跌22.41%，创业板指数下跌27.62%，沪深300下跌17.18%。
极端行情导致主动股票型基金整体表现不佳。据统计，全市场95%以上的主动股票型基金净值回吐。其中，蔡经理管理的诺安创新驱动混合A、C不幸成为亏损最多的产品。两只基金的跌幅都在40%以上，比排名第三的南方科技创新公司高出5个百分点。
其实不只是诺安创新驱动混合动力。蔡松松目前管理的另外两只产品诺安成长混合、诺安和鑫灵活配置混合，年内表现均不佳。两只产品近半年的回撤都超过了25个百分点，也在排名垫底。
蔡经理，神话破灭了。
作为一名产业基金经理，蔡松松最广为人知的两个特点是仓位高度集中和产业链靠近半导体。从其代表作品诺安成长混合来看，自2019年2月接手以来，蔡松松逐渐从之前的大市值目标转变为弹性半导体企业，不断提高重仓股集中度。借助当年下半年的科技股行情，诺安成长混合全年实现了95%的阶段性增长，在同类基金中排名第7，超过同类基金平均收益60%，成为市场炙手可热的明星基金。
由于业绩良好，蔡松松接手的基金规模只有10亿元，同年年底增至66亿元，次年一季度突破100亿元。截至2021年底，该基金已达到327.76亿元的水平。一般来说，基金的收益水平会因为规模的扩大而被迫下降，很难买到小盘灵活标的。这个问题对于蔡松松来说似乎并不存在。wind数据显示，截至2021年末，蔡松松管理的诺安成长混合雇佣回报为190.93%，年化雇佣回报为45.16%，超出基准回报154.51%。在2021年5月刚刚受理的诺安创新驱动下，半年内年化收益高达60.04%。即使在2022年表现不佳的情况下，蔡松松管理的基金平均回报仍为42.79%，比同期沪深300高出近45%。
事实上，2020年以后，随着基金管理规模的增长，诺安成长混合在仓位上确实逐渐向龙头企业靠拢。但蔡松松在持仓方面不断提高股票集中度，前十大重仓股长期保持在80%的水平。从某种意义上来说，这款产品可以算是一款增强型指数ETF。
由此，2021年下半年以来，随着科技股股价的回调，诺安成长混合净值持续回调，2022年一季度，该产品单季回调比例超过20%。重仓股方面，诺安成长混合一季度前十大重仓股保持高位。其中，盛邦股份、威尔股份、赵一创新、中威公司、卓胜威、北方华创、三安光电、SMIC、北京郑钧、上海硅业等7只与鹏华郑国半导体ETF重合，但其集中度比后者高出10个百分点，为77.16%。
换手率方面，蔡松松管理的诺安成长混合在规模增长后呈现逐渐下降的趋势，从2020年以来的3次左右，下降到近一年的不足1次换手频率。
诺安成长混合在行业内高集中度、低换手频率、重仓的情况下，极大地放大了行业趋势带来的超额收益，但有了它，基金净值更多时候取决于市场行情，而不是单只股票的价格变化。反映在单季表现上，2020年二季度以来的8个季度中，基金有一半时间大幅跑输市场平均水平，而在其他4个季度中，21年的第三、四季度仅维持行业平均水平，其收益大部分来自市场爆发的单月。
蔡松松的集中投资，常常让人联想到股神巴菲特。作为这种风格的代表，巴菲特本人的单一仓位比例很高，多次反驳分散投资的观点。但相应的，他的买入前提是对行业和公司的未来走势有高度的信心，对股价波动有很强的承受力，可以接受较长的持有期。对于普通投资者来说，大部分投资者持有基金的时间都在半年以下，这往往让他们难以承受股价波动带来的基金净值回撤。市场预期的变化也在一定程度上促使蔡松松在投资上做出一些调整，其中诺安创新驱动交融就是代表。
相比于笨拙半导体的诺安成长混合、诺安和鑫灵活配置混合，蔡松松去年5月才刚刚接任诺安创新驱动混合的职位，与上述两个职位有着明显的区别。接管之初，蔡松松将该产品持有的消费和银行股全部调整为盛邦股份、威尔股份等科技型企业。今年一季度，诺安创新驱动的混合重仓股全部更换，前十名位置变更为伟世通、启天科技、数字认证、京北、新都、浪潮软件、数据港、克兰软件、普联软件、宝蓝。行业从半导体芯片制造商转变为软件服务。结果贸然改变风格的蔡经理显然不成功。虽然降低了他的持股集中度，调整了他的行业风格，但由于行业分布过于单一，诺安创新驱动混合仍然成为前5个月亏损最多的主动型基金产品。
对比行业内水平顶流。
逻辑上，蔡松松坚持做科技行业最纯粹的趋势投资，成为这个领域最锋利的矛。在早前的谈话中，蔡松松曾表示，科技行业的投资逻辑可以概括为“1+2”，即跟随科技行业创新升级的趋势，沿着5G和自主发展两条主线进行投资布局。此外，在政策的推动下，未来有硬核技术和好产品的企业很可能被持续关注。
就整个市场而言，到2022年一季度末，公募基金持有总市值最大的十只股票分别是Luxshare、海康威视、紫光国威、北方华创、威尔、赵一创新、振华科技、歌尔股份、盛邦股份、文泰科技，热门股票蔡松松管理的基金大多有所布局。目前，与蔡松松投资理念相似、看好半导体发展的基金经理不在少数，如京顺长城的杨、的李，均持有大量行业龙头股，而重仓混合的诺安成长股份的威尔股份，2021年底有400多只基金买入300多亿元。
市场技术赛道虽然有很多基金经理，但是像蔡松松这么高的亏损比例还是很少见的。与业内知名的科技基金经理相比，蔡松松的高专注、低周转风格与刘广法格灵相似。最新披露数据显示，该基金前十大重仓股中76.70%和75.77%的换手率与诺安成长混合基本一致，但截至2022年6月7日收盘，其年回撤仅为12.54%，远超蔡松松管理的产品。
原因是广发双清升级混合在仓位上并不完全依赖半导体股，其中重仓股的仓位有一半集中在新能源企业。此外，自2018年接手以来，刘格伦已习惯于在重仓股中配置少量医药、能源等不同行业的企业进行分散投资。仅2022年一季度，荣盛石化、范俭生物、康泰生物，三只基本与科技无关的股票，占比超过15%。不过，即便如此，CGB双擎升级混动规模在过去一年里也增长了近一倍，A级和C级目前总规模为111.97亿元。
作为同样以投资科技股闻名的基金经理，上投摩根杜蒙管理的上投摩根新兴动力A在持仓集中度进一步下降(前十大重仓股合计不到50%)的情况下，换手和调仓更加灵活。同时，都盟在持仓上也注重行业分散性。前十大重仓股中，牧原股份、Roborock等农业和消费类家电公司也被纳入平衡仓位，且不青睐绝对一线龙头，偏好成长二线细分。从回报率来看，在近11年的管理中，SDIC摩根新兴动力A只有2014年、2016年、2018年等几年出现亏损。在今年的业绩中，15.40%的净回撤也处于行业中等水平。
冯明远管理信达澳银新能源行业股票，通过大幅平衡仓位来稀释回撤影响。虽然持股风格整体接近蔡松松，但自2018年极端行情以来，冯明远不断减持前十大重仓股的比例。近几年相关比例一直保持在20%的区间，在市场表现较好的季度不会大幅增减单只股票的比例，而是以较高的频率换手调整股票池。不过，相比——宋和杜蒙，冯明远还是更偏爱科技型企业，其一年内近20%的亏损高于两人。
此外，早前以重仓技术著称的财通基金金育才，在2010年7月发布了旗下的财通技术创新混合。就是因为年内科技股行情不好，才提前跑了。过去一年，重仓股中没有科技公司，四季度末全部持仓的前十大农业和消费股。风格漂移后，金子才在今年一季度将相关岗位调整至科技、医药等行业。所以其年内不足10%的提现不能简单和蔡松松相比。
看过去的简历，蔡松松和盖兰有很大的相似之处。在他们的职业生涯中，两人都是专业研究人员。他们在成为基金经理之前，也有过行业内巨头的从业经历。转任基金经理后，蔡松松和盖兰的研究领域大多集中在自己的专业水平上。依靠自己的行业经验和研究能力，他们分别在半导体行业和医疗行业闯出了名。在投资风格上，低换手率高仓位操作的两人也因为净值的大幅下跌而屡屡被称为热搜。甚至在“不作为”方面，蔡松松接手了去年的诺安创新驱动混合最新调整。
以盖兰、蔡松松为代表，某种程度上反映了有产业背景的基金经理的尴尬处境。一方面，作为专业人士，他往往更了解行业的发展趋势和现状，过去成功的投资经历也进一步加深了他对自己理念的确信。但由于入职年限短、管理规模增长快、单轨叠加比例高等原因，他在岗位调整上不够灵活。他通常希望企业通过自身的高成长来消化估值。对于企业短期净值回撤，因为长期价值，相关基金经理往往会逆势抗回撤甚至加仓，这无疑进一步拉低了基金业绩走势。风格与市场预期的不匹配，导致这类基金经理在风神和财基之间无缝切换。
此外，从长期来看，这类基金经理虽然往往可以选择优质企业，但持股期限通常存在不确定性。就像百济神州，公司专注的靶向治疗是绝对的蓝海市场，百济神州使用后还没有实现盈利；然而，国内领先的安防公司海康威视并未能完全摆脱销售摄像头硬件标签，其智能识别技术仍处于RD成长阶段。
