Investor.com谢英杰
编辑吴越
在云计算、大数据、AI等新兴技术的推动下，加上“东算西算”等新型基础设施和相关政策的支持，数字经济一度成为热点。作为服务器厂商之一的曙光信息产业股份有限公司(603019。SH，以下简称“中科曙光”)指的是高端计算机、存储、云计算，目标是在这些领域达到国内外先进水平。
目前公司的发展还有很长的路要走。中国商业产业研究院最新数据显示，国内服务器前五名分别是浪潮、新华三、华为、戴尔、联想。其中，浪潮的市场份额高达30.5%。
中科曙光看似业绩增长不错，但与之相关的其他一些指标却吸引了不少投资者的目光。
业绩暴涨，股价低迷
公开资料显示，中科曙光主要从事高性能计算机、通用服务器和存储产品的研发、生产和制造，并围绕高端计算机提供软件开发、系统集成和技术服务。
在国内高端计算机行业的竞争领域，既有IBM、惠普、戴尔等跨国企业，也有联想、华为、浪潮信息等国内企业。在激烈的市场环境下，中科曙光的业绩似乎稳步增长。
2017年至2020年，公司营收分别为63亿元、90.57亿元、95.26亿元和101.6亿元，归母净利润分别为3.09亿元、4.3亿元、6亿元和8.22亿元。
2021年，中科曙光营业收入达112亿元，同比增长10.23%；归母净利润11.6亿元，同比增长41%；扣非净利润7.73亿元，同比增长47%。
2021年，公司毛利率同比增长1.6个百分点至23.74%。在营收增幅不大、毛利率变化不大的背景下，扣非净利润大幅上升。这一方面得益于下游产业的推动，如字节跳动的崛起，云计算技术的成熟，5G推动的电信业改革。另一方面，还有其他因素提振公司业绩。
公司股价低迷，业绩飙升。2020年年中至今，公司股价从峰值53.36元/股跌至27.64元/股，几乎跌去一半。今年年初，该股以“算东算西”为借口短暂上涨。股价达到34.7元/股的高点后，回吐了此后的大部分涨幅。其所在的电子设备板块，从去年6月到今年6月20日收盘，板块指数的跌幅仅为11.17%。也就是说，中科曙光股价的大幅下跌，不仅仅是全行业的原因。
原因之一与公司之前估值过高有关。即使跌幅较大，截至6月20日收盘，中科曙光的动态市盈率仍高达90倍。除此之外，还有一些其他因素困扰着中科曙光。
财务报告提示应收账款风险
低廉的股价未能阻挡中科曙光对未来的信心:“目前公司基于国产芯片高端计算机RD项目、高端计算机内置主动控制固件RD项目、高端计算机IO模块RD及产业化项目，市场竞争力将进一步提升。”
但同时也有投资者在互动平台上提问:“公司的应收账款拨备非常宽松，比同行浪潮信息至少宽松三分之一。是不是对财务报表的粉饰？”
在高端计算机领域，浪潮信息是中国市场的领头羊，营收是中科曙光的7倍左右。虽然公司客户占比比较小，但是公司一年以内的应收账款按5%计提坏账，而中科曙光6个月以内的计提只有0.6%。
根据研究机构中科曙光的分析，从客户结构来看，大致可以分为三类:政府、事业单位、企业。政府和事业单位多为国家预算单位，稳定性强，客户风险小；企业客户则完全不同，中科曙光一半左右是企业客户。
“公司以违约风险为权重确认预期信用损失，与行业内多家上市公司2021年年报披露的计提比例并无明显差异。”中科曙光是这样解释的。
另一方面，中科曙光在财报中提示风险:2019年至2021年，公司应收账款分别为18亿元、20亿元、22.3亿元，占流动资产的比例分别为18.44%、14.7%、13.5%。如果主要客户违约、延迟支付货款，可能导致公司生产经营活动资金紧张，出现坏账损失的风险。
财报显示，浪潮信息近年存货计提比例约为5%，中科曙光计提比例约为2%。
不仅如此，RD资本化也对中科曙光的利润贡献显著。2020年和2021年，其RD支出分别为9.4亿元和15.34亿元。资本化的研发支出占RD投资的30.3%和45.4%。
建立技术壁垒任重道远。
虽然中科曙光剑指高端，但公司盈利能力尚未体现“高端”水平。2021年年报显示，中科曙光的主要产品是高端计算机，即通用服务器。近几年该业务收入占比近80%，但毛利率只有16.2%。
从其他财务数据也可以看出公司的实际议价能力。2021年，公司经营活动产生的现金流量净额为-4.95亿元，预付款由2.5亿元增加至7.8亿元。
中科曙光也不是完全没有技术壁垒。因为服务器组装的逻辑和电脑组装的逻辑并不完全一样，需要根据各行各业的需求进行配置和改进。而服务器厂商的关键部件依赖外包，如CPU、存储、硬盘等。
中科曙光主要产品的核心部件与国际垄断巨头关系密切。英特尔主导着CPU(中央处理器)市场，是几乎所有服务器公司不可或缺的供应商，这对业务至关重要。英特尔的综合毛利率可以达到56%，而中科曙光服务器产品的毛利率只有16%。
中科曙光上游是国际垄断集团，下游是阿里、百度等互联网巨头。与上下游企业相比，公司处于弱势地位。随着对大供应商的依赖越来越大，一旦被国外科技公司掐断，风险会突然加大。
中科曙光的目标是在高端计算机、存储、云计算领域达到国内外先进水平。公司在增加RD的同时增加了产能；2021年，公司在建项目从2020年的1.65亿元增加到5.9亿元，但市场份额并没有因此而增加。近两年销售收入分别为117亿元和129亿元，增幅不大。
值得一提的是，浪潮信息的固定资产不足10亿元，而中科曙光的固定资产净额为14.4亿元，且仍有高额在建项目未结转。固定资产每年都要折旧，也就是说中科曙光每年都要承担高额的折旧损失。
另一方面，2020年至2021年，公司存货从27.8亿元增加到60亿元。在经济下行、市场无法按期消化产品的背景下，公司为何在建项目不断增加？
中科曙光在投资者互动平台上表示:“公司将加大RD投入，增强核心技术研发，整合上下游产业链资源，突破IT领域核心技术，特别是针对当前上下游供应链普遍涨价的情况，推出基于不同处理器、多种形式的高端计算机产品，以获得独特的技术和市场竞争优势。”
目前，中科曙光似乎找到了新的出路。在获得技术授权的基础上，专注于芯片的股份公司广海信息已申请在科技创新板单独上市。
曙光还不断延伸上下游产业链合作，在细分领域积极布局。比如通过拓展软件服务，这块业务的毛利率可以达到75%，公司整体毛利率可以达到20%以上。(思维财经出品)■
中科曙光服务器服务器制造商
