(文/李鹏涛编辑/马媛媛)与云南白药、片仔癀并称为快消中药领域“三剑客”的白云山，今年6月陷入泥潭。
过去，在山东、安徽、贵州、山西和其他省份，其100多种药品被撤出网络或调整价格。后来由于资本市场环境变化等因素，其子公司广药不得不暂停赴港上市计划。
广药作为白云山大业务板块的核心企业，近年来一直是白云山收入的主要来源。2021年，广药为白云山贡献了超六成的营收，但其较低的毛利率拉低了白云山整体的盈利能力。
IPO崩盘的广药还要等多久才能再次搭上资本列车？
盈利能力“拖累”
白云山是一家专注于医疗健康产业的企业，主营业务包括大南药、大健康、大商业、大医疗四大板块。
其中，大南药业主要从事中西成药、化学原料药、天然药物、生物医药及化学原料药中间体的研发、制造和销售；健康包括产品的研发、生产和销售；商业包括西药、中药和医疗器械的批发、零售和进出口业务。
依托“王老吉凉茶”的大健康板块和依托广药的大商业板块是白云山的主要收入来源。2021年，王老吉大健康公司和广药分别为白云山贡献了97.29亿元和468.71亿元，分别占白云山总营收的14.1%和67.92%；其净利润分别为12.88亿元和5.21亿元。
其实王老吉大健康公司和广药都是白云山收购的。
早在2007年，白云山和联合美华就各持有广药50%的股份。直到2017年底，白云山再次以10.94亿元向联合美华购买广药30%股权；后续增资后，白云山持有广药72.74%的股份。
2018年，白云山以13.89亿元人民币从控股股东GPHL手中收购“王老吉”系列商标专用权。此后，王老吉健康和广州医药均被纳入白云山2018年合并报表范围。
收购完成后，白云山的收入从2017年的209.54亿元上升至2021年的690.14亿元。另一方面，公司净利润一直呈下降趋势。
相应的，白云山的毛利率也从2017年的37.66%下降到了2021年的19.17%，其中以“王老吉凉茶”为主的大健康板块2021年毛利率为47.34%，而同期以广药为主的大商业板块毛利率低至6.64%。
白云山大商业盈利能力弱，主要是近几年成本上升。2018年至2021年，公司大业务费用分别为211.71亿元、395.52亿元、404.07亿元和436.72亿元。白云山表示，这项业务的成本逐年增加，主要是由于业务规模的扩大，即品牌运营业务的扩大。
目前，白云山的商业规模与医药流通领域的龙头企业相比仍然很小。以近年来迅速扩张的大参林为例。2021年，药店有7610家，而白云山的药品零售点只有154家，不到一个零头。
对于白云山来说，现在的市场走势有点残酷。申宏源在研报中提到，医院终端地位强势，流通企业议价能力差，提前销售是常态，行业毛利率和净利润率较低。在两票制和营改增的影响下，行业集中度逐步提高，推广能力强、终端覆盖率高、分销能力强的大型经销商竞争力不断提升，业绩有望明显回升。
面对与行业龙头企业的较大差距，白云山是否有能力增加分销网络和零售网络，提升核心竞争力？
拆分列表或最佳解决方案
内忧外患之下，属于大商业板块的广药分拆上市，或为白云山最佳选择。
联讯证券研究报告指出，广药是白云山商业板块的主要资产，也是促成其业绩的子公司。分拆上市是集融资解渴、厘清业务、提升估值的多重利好之举。
事实上，早在2019年，白云山就将广药分拆提上日程。
白云山董事会审议通过了《关于授权公司管理层启动本年度公司子公司在香港联合交易所有限公司上市筹备工作的议案》，并表示，如果广药上市，将有利于拓宽公司海外融资渠道，加快广药国际化战略的实施，提升公司的持续盈利能力和核心竞争力。
两年后(2021年3月)，广药向HKEx提交了招股说明书。IPO前，白云山是广药第一大控股股东，持股72.74%；沃联的全资子公司Alliance BMP Limited(联合美华有限公司)为第二大股东，持股18.18%；第三大股东持有央企产业投资基金3.25%的股份。
招股书显示，本次在香港募集的资金将用于战略收购和投资，以扩大和加强其分销网络，优化和整合现有的医药分销网络；或者建立零售药店，扩大药品零售业务的战略布局；并完善和升级信息技术系统，以提高公司的运营效率，降低运营成本。
提交招股书后不久，广药于去年7月收到了中国证监会的核准文件。批复提到，广药将发行不超过约9.39亿股境外上市外资股。
由于白云山与广药在药品批发零售领域存在一定的同业竞争，为推动广药顺利上市，白云山为上市进行了一系列业务资源整合，其药品零售流通业务全部划归广药。
具体来看，白云山将其子公司采芝林药业持有的广州奥马医疗器械、广州采芝林医药连锁有限公司100%股权转让给广药股份，同时将其事业部药品营销中心、医院销售部转让给广药股份；同时，白云山子公司广州医药进出口有限公司将其销售相关业务资产转让给广药。
然而，时隔三年，白云山依然按下了广药上市的暂停键。
白云山近日发布公告称，“因中国证监会出具的批文有效期届满，以及当前香港资本市场环境的变化，结合公司及广药的发展规划，经审慎研究，决定暂时中止推进广药境外上市外资股(h股)及上市相关工作。”
对于未来是否会重启公司上市，白云山表示，“不排除会根据未来市场环境和业务发展需要，在适当时机考虑重启并推进相关工作。”
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