何为中风险地区

中国经济的中长期风险：地缘政治风险的明与暗

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，孙茜/文中国经济发展和企业经营目前面临四大风险:疫情、美联储加息、地缘政治和政策不确定性。这四者中，最重要的超出中国自身控制的是地缘政治风险。在俄乌冲突下，已经凸显的地缘政治风险指向了一个更深刻、更重大的问题:和平与发展的主题正面临严峻挑战。

冰山一角:乌克兰局势对世界经济的明显影响

自2月份俄乌冲突以来，地缘政治风险大幅上升，大宗商品价格大幅波动，全球能源和粮食危机风险大幅增加。世界经济稳定复苏再次面临巨大压力。美联储经济学家达里奥·卡尔达拉和马泰奥·亚科维耶洛构建的地缘政治风险指数显示，这场冲突已经成为自2003年伊战以来最严重的地缘政治事件。

受此冲突影响，全球大宗商品供不应求，能源和食品价格飙升，CRB现货指数较去年6月底涨幅超过15%；布伦特原油价格也创下十年新高；CBOT小麦价格一度升至1311美分/蒲式耳，超过2008年金融危机期间的最高值。

据国际粮农组织估计，这场俄乌冲突可能导致未来三年新增多达1310万饥饿人口。原材料和能源价格的上涨也导致了生产成本的增加。从制造端到消费端，成本推动型通胀愈演愈烈。3月份美国CPI同比增长8.5%，为近40年来最高，欧元区通胀为7.5%。许多发展中国家的情况甚至更加夸张。今年3月，埃及的通胀加速至10.5%，而土耳其的通胀率超过了60%。通货膨胀加剧了全球经济衰退的风险。

自去年年中以来的商品价格指数和地缘政治风险指数资料来源:Wind Terminal、Caldara和Iacoviello (2022)

世界经济动荡让本已债台高筑、还款期逼近的主权债务危机雪上加霜。低收入国家今年必须偿还总计约350亿美元的主权债务，比2020年增加了45%。然而，当前的世界经济形势导致它们的偿债能力显著下降，而且由于战争因素，向国外借款的成本仍在增加。根据联合国开发计划署4月初发布的报告，在接受调查的120个中低收入国家中，约60%的国家存在显著的债务风险，10%的国家债务状况已经相当危急。

从历史上看，主权债务危机可能对经济体，尤其是新兴经济体造成沉重打击。2001年，阿根廷主权债务违约，引发国内政治经济危机。银行系统出现挤兑，多达100亿美元的资金逃离了这个国家。社会上爆发了多次大规模的罢工和抗议活动。2002年，阿根廷的国内生产总值比1998年下降了近18%。目前，斯里兰卡、突尼斯等国的债务危机和经济萧条也带来了严重的社会动荡和政治危机。

海底:大规模制裁对世界秩序的不可逆转的影响

21世纪以来，世界范围内发生过多次武装冲突或局部战争，但这次俄乌冲突引起了前所未有的经济波动和全球关注。这不仅是因为俄罗斯和乌克兰是世界上重要的农产品和能源出口国，更重要的是，西方国家对这一事件的反应和干预对全球格局产生了深远的影响，也对当今时代的主题提出了严峻的挑战。

对俄罗斯密集而猛烈的经济制裁不仅对俄罗斯经济产生影响，也使经济安全成为世界未来的重要问题。俄罗斯自宣布特别军事行动以来，短时间内成为世界上受制裁最多的国家。

根据制裁追踪平台Castellum的最新统计。AI截至5月20日，对俄罗斯的制裁数量比俄乌冲突前增加了2.8倍。永久中立国瑞士也罕见地打破长期以来的政治中立传统，宣布制裁俄罗斯。这一系列密集而广泛的经济制裁，迫使世界各国进一步认真考虑储备资产、跨境结算体系、供应链等方面的国家安全问题。

虽然近年来中美经贸摩擦不断，但主要是在现有国际规则框架下进行牵制和压制；冷战后，欧洲和美国冻结了其他国家的海外资产，如伊朗、委内瑞拉和阿富汗。但规模达数千亿美元的主权国家外汇储备和大规模私人资产在此轮制裁中被迅速冻结，尚属首次。

自加入世贸组织以来，中国已深度融入全球经济和金融体系，积累了超过3万亿的外汇储备和大量海外资产，在极端风险发生时可能成为制裁对象。因此，在未来很长一段时间内，经济金融安全可能会成为一个不亚于经济发展的重要话题。

世界主要国家实施制裁的数量资料来源:Castellum。人工智能

国际争端迫切需要国际组织的协调和调解，但国际组织面临的压力越来越大，通过国际规则规范国家行为的难度加大。

比如经济金融领域的单边制裁，一直缺乏国际法来规范和干预，间接使得欧美国家对俄罗斯的制裁如此广泛和深入。随着全球经济的发展，经贸往来越来越密切，各经济体的开放程度不断加深。经济和金融制裁对该国造成的损害程度不亚于武装冲突造成的人道主义危机。

印度央行前行长、芝加哥大学教授拉古拉姆·g·拉詹(Raghuram G. Rajan)将此轮对俄制裁比作“经济大规模杀伤性武器”，并称使用这些“经济武器”也需要国际共识，不能滥用。但从目前国际组织在此轮冲突中的表现来看，这一倡议可能无法实现。

此外，经济合作组织的运作也深受政治事件的影响。在4月份结束的G20财长和央行行长以及IMF财长会议上，多国代表中途离场以示对俄罗斯的抗议，会后罕见地未能发表联合公报。哥伦比亚大学教授亚当·图兹(Adam Tooze)甚至对今年的G20峰会能否如期举行表示悲观。

深远影响:资产评估体系将重构

在政治和舆论的影响下，大量企业和资本撤离俄罗斯，世界范围内将迎来资产评估体系的重建。在过去和平宽松的环境下，生产要素价格和利润规模往往是影响资本流动的重要因素。然而，这一决策逻辑在此次俄乌冲突中受到了严峻挑战。

根据耶鲁大学杰弗里·索南菲尔德教授研究团队的统计，截至2022年5月20日，已有325家企业或实体决定永久退出俄罗斯市场，451家决定暂停在俄业务，其中不乏Visa、壳牌等大型企业。另有143家公司决定缩减在俄业务范围，154家公司暂停在俄投资项目。企业退出的数量、规模和响应度都是前所未有的。

虽然制裁后存在资金风险和收益的权衡，但更多的企业在声明中明确指出，退出甚至封锁俄罗斯市场是因为“抗议和谴责俄罗斯入侵乌克兰”。这种过去在局部战争中几乎不存在的价值因素，将来可能成为私营部门生产活动中的重要考虑因素。尤其是对于跨国公司来说，海外市场的决策可能不再是纯粹的利润驱动，还需要认真考虑海外经济体的社会“正义”评价。

事实上，中国可能已经面临类似的情况。尽管地缘政治对中国新经济的影响在几年前就开始了，但近年来，特别是自俄乌冲突以来，投资者开始更认真地思考如何评估和分散与中国相关的长期地缘政治风险。

首先，中国在国际供应链中的地位毋庸置疑，但很多外资企业为了避免在中国市场的过度集中，已经开始计划将其在中国的供应链环节转移到其他国家。这种反全球化风险正变得日益突出。

比如中美贸易战期间，有报道称苹果考虑将其总产量的15%至30%从中国转移；在当前国内疫情下，精密制造产能大受影响，导致苹果损失高达80亿美元。据一些分析师称，苹果的新产品介绍(NPI)网站目前几乎都在中国大陆。不过，以此轮供应链风险事件为契机，苹果已经将其他国家的NPI站点提上日程。

从金融市场来看，国际资本对中国也保持谨慎态度。不可否认，中国是全球重要的经济体，其人民币资产仍是重要的一类资产，在全球资产配置中仍具有较强的投资价值。目前，境外投资者持有规模约为4万亿人民币的境内债券，通过沪深港通持有约1.6万亿人民币的权益类资产。

但同时也观察到，虽然4月份以来形势有所缓解，但今年一季度市场上出现了大规模的资金流出:2月和3月债券持有量连续减少2%以上；一季度北上资金净流出约240亿。而且不仅是在岸资产，海外中概股的估值也大幅波动。与2021年2月的最高点相比，中国纳斯达克金龙指数已经下跌了70%左右。

事实上，自去年下半年国内行业监管政策收紧以来，外国投资者一直在讨论中国的投资风险。例如，3月中旬，摩根大通大幅下调了阿里巴巴、腾讯和爱奇艺等28只上市股票的评级和目标价，并表示这些股票短期内“不可投资”。

如果上述情况仍然是对地缘政治风险的理性定价，那么一些概念，如环境、社会和治理(ESG)，可能由于缺乏国际标准而在地缘政治背景下产生新的风险暴露。

ESG的概念是在本世纪初正式提出的。其初衷是鼓励企业承担更多的社会责任。目前，这一理念也被越来越多的国家所接受，甚至努力通过立法在法律层面规范企业行为。

德国去年7月通过供应链企业尽职调查法案，将于2023年生效；最近，欧盟也正式提出了关于企业可持续尽职调查指令的立法建议。这些法案或提案都希望通过法律条文督促企业对其供应链企业进行尽职调查，确保不存在环境污染、侵犯人权等问题。

但值得思考的是，每个经济体都有自己独特的禀赋和文化，而且处于不同的发展阶段。国际社会应该达成什么共识，如何在尊重各国国情、保障国际自由贸易和各国发展权利的同时，实现可持续发展的人类目标。

而且由于缺乏统一的监管和意识，不同评级机构和投资机构对ESG的理解和评分存在明显差异。

例如，丹麦养老基金Akademiker Pension以不履行企业责任为由，将中国、埃塞俄比亚、孟加拉国、白俄罗斯等48个国家和地区排除在投资范围之外。今年3月，挪威央行发表声明，将李宁从其国家主权基金的投资组合中移除，原因是担心其存在“侵犯人权”的风险。

所有这些事实都指出了环境、社会和公司治理作为一种手段可能被滥用的风险。不管ESG是目的还是手段，不可否认，它对经济活动，尤其是资产价格产生了重大影响。

对策:稳定市场预期，适当调整政策

在不确定的外部环境下，如何稳定市场预期，值得决策者思考。

最近，中国人民银行表示，近期金融市场波动“主要受投资者预期和情绪的影响”，但这并不意味着这种情况可以自我修复。晨星公司等许多投资机构都不同程度地表达了对中国未来国际关系和投资环境的担忧，而这些担忧不是一次或几次RRR削减就能解决的。

在4月29日的中共中央政治局会议上，明确提出要“稳定外贸和外资基本态势”。坚持改革开放，不断改善营商环境，重振企业家信心，使市场重新形成中国经济稳定增长的预期。这对外国投资者和国内投资者都至关重要。毕竟形成中国市场(消费、供应链、资本市场)的强大向心力才是最有效的反脱钩手段。

政策制定要兼顾公平与效率，平衡发展与安全。政策部门在监管一些规模大、涉及面广的行业时，既要确保发展中出现的问题得到解决，又要认识到这些企业在经济增长和社会治理中发挥的重要作用，注意听取和综合各方面的意见和建议，支持行业平稳健康发展，并在此基础上努力打造一批具有世界竞争力和国际影响力的企业。

例如，有关部门近年来加强了对平台企业的监管:去年初发布了《平台经济反垄断指南》；《数据安全法》于去年9月生效；今年1月，《互联网信息服务算法推荐与管理规定》正式生效。随着监管工作的成功，平台经济专项整治接近尾声，未来将迎来常态化监管，这是很多企业一直热切期待的。

(黄生是中欧国际工商学院金融学副教授，