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蔚来应声暴跌10%，灰熊的做空报告说了啥？

一份海外机构的空报告，将中国市值最高的电动车企业之一蔚来汽车推到了风口浪尖。

6月28日周二，makes 空的机构Grizzly Research发布了一份名为《我们认为蔚来汽车正在利用Valeant这样的会计游戏，通过夸大营收、提高净利润率来达到目的》的报告。

灰熊在报告中指出，与2015年爆出会计丑闻的加拿大制药公司Valeant一样，蔚来利用已成立的武汉威能电池公司夸大收入和盈利能力。此外，蔚来的高层也与两年前披露财务造假的Luckin coffee关系密切。

针对灰熊空的报告，蔚来宣布该报告充斥着大量不实信息和对蔚来披露的误读。蔚来一直在严格遵守上市公司的相关标准，并为这份报告启动了相关程序。请关注后续公告。公开资料显示，该机构已经连续从事空部分中国股票公司。

截至记者发稿时，蔚来下跌近10%。

港股汽车股跌幅扩大，长城汽车跌近9%，李、Xpeng汽车跌逾7%。

a股汽车股继续下跌，小康、长安汽车、广汽集团、金龙汽车、海马汽车均下跌，北汽蓝谷、东风汽车跌幅均超过9%。

蔚来利用蔚能夸大收入和盈利能力。

灰熊在报告中提到，就像Veleant利用药店运营商Philidor夸大业绩一样，蔚来也可能利用一家未纳入合并报表的关联方夸大其收入和盈利能力。正是由于其出色的经营业绩，蔚来汽车赢得了大量个人投资者的青睐，推动其股价自2020年以来上涨了450%以上，成为中国市值最高的电动汽车之一。

灰熊认为，上述未纳入合并报表的关联方是蔚来设立的武汉威能电池资产有限公司。该公司成立于2020年，但已经为蔚来汽车创造了数十亿美元的收入。

这种快速增长备受关注，但灰熊表示，就像当年菲利多帮助法雷昂编造数据一样，自武汉威能成立以来，蔚来汽车也经历了不同寻常、出乎意料的增长。

具体来说，在截至2021年9月的9个月中，在威能的帮助下，蔚来的营收和净利润分别被夸大了10%和95%，即营收和净利润分别被虚增26.17亿元和17.77亿元。蔚来2021财年至少60%的利润由威能贡献。

蔚来通过向威能销售电池大幅虚增营收和净利润示意图

通过将收取每月(电池即服务BaaS)订阅费的负担转移给蔚来，蔚来的收入加速了增长。蔚来可以允许蔚来立即确认他们来自电池销售的收入，而不是在订阅期(七年)内逐步确认收入。

灰熊认为通过这种安排，蔚来已经提前确认了7年的收入，从而扩大了收入数据。

考虑到威能最近披露有1.9万用户订购电池服务，灰熊怀疑截至2021年9月30日，威能是否真的有40053块电池库存。经过仔细调查，灰熊认为蔚来向威能出售了多达21053块电池(价值约11.47亿元)，以增加其数量。2021年第四季度，这个数字只会变得更糟。经过估算，蔚来供应的电池膨胀了15200之多，对蔚来的盈亏影响巨大。

通过销售远超蔚来要求的电池，蔚来在截至2021年9月的9个月中净亏损应该会高出95%。

自2020年第四季度以来，蔚来的净收入超出平均预期33%，营收超出平均预期5%。对于蔚来2021财年的业绩，华尔街预计其本财年将亏损59.47亿美元，但相反，蔚来净亏损30.07亿美元，预计亏损少50%(即29.4亿美元)。

蔚来“人为”拆分BaaS业务以提高业绩

蔚来在中国拥有并运营着一个电池更换电站，用户可以在几分钟内将电池更换为新的充满电的电池组。

特斯拉此前曾在2013年提出过类似的想法，但后来由于营销、技术和财务原因完全放弃了该计划。

但是灰熊说蔚来神秘地把一个不合适的业务类型变成了一个有前途的发展方向。自2020年第四季度以来，蔚来的换电站数量从172个扩大到981个。秘诀是什么？

在其电池更换业务的基础上，蔚来推出了“电池即服务(BaaS)”，允许客户选择购买没有电池的汽车。这使汽车的总价格至少降低了7万人民币，并有望提高电动汽车的普及程度。

灰熊提到，对蔚来拆分BaaS业务的举动感到不解，但据调查，蔚来选择拆分威能，从而人为提升其换电业务和整体业绩。

根据蔚来的文件，蔚能是拥有BaaS业务所用电池的实体，并负责管理订单。因此，当用户订购BaaS程序时，威能就是所有订购款项的接收方。而威能又是从哪里获得供应的电池呢？大灰熊认为只有魏莱。

魏莱曾经说过:

根据BaaS，我们将电池出售给武汉威能电池资产有限公司，即电池资产公司，用户从电池资产公司订购电池的使用权。

自威能电池于2020年8月成立以来，蔚来发现它是一个可靠且不断增长的收入来源。2020年仅运营4个月，蔚来对威能的销售额就达到2.9亿元。2021年，归属于该实体的收入进一步激增至人民币41.4亿元，约占2021年总收入的11%。

总的来说，蔚来和蔚能的这种安排有三个方面的帮助:

伟能可以用来提振未来收入。

灰熊指出，如果没有威能，蔚来将不得不确认用户订阅期间的订阅收入。通常情况下，蔚来需要大约7年(经通胀调整)才能产生所有订阅收入，但有了威能，他们可以立即确认收入。

换句话说，蔚来可以提前并即时确认7年左右的经常性收入，从而在不增加任何成本的情况下，人为推动收入增长。

大灰熊说，如果威能不存在，威来的财务会怎么样？

与报告的27.96亿人民币收入相反，蔚来每个月将获得约1984万人民币，即截至2021年的9个月约1.79亿人民币(2021年约2.39亿人民币)。

通过威能计划，蔚来已经助推收入超11.47亿元，但灰熊估计蔚来本期真实净收入为亏损30.2亿元。

莱威能超卖电池

灰熊认为蔚来有意给威能过量供应电池。通过计算BaaS网络的电池需求，结果显示蔚来提供的电池数量远远超过合理数量。

根据威能电池的ABN招股说明书，截至2021年9月，威能拥有40，053块电池。

但截至2021年9月30日，只有19000名用户订阅了BaaS服务，这意味着21053块额外的电池。灰熊总结称，此举帮助蔚来增加收入14.7亿元人民币，净收入2.94亿元人民币。

根据灰熊的计算，2021年第四季度，蔚来向威能出售了约1.9万块电池，进一步增加了近50%的电池库存。

支持者可能会说威能购买过剩电池是为了保证运行顺畅，但灰熊认为电池销量应该与用户数量相匹配，电站利用率低也否认电池需求过剩的存在。

灰熊表示，他们每2小时观察了蔚来的25个电站，发现电站的加权平均利用率只有39%。

未来电站

魔术:转移折旧成本

灰熊表示，建立蔚能的另一个好处是蔚来可以节省巨大的折旧成本。

根据蔚来披露的2020 20F，充电和电气基础设施和设备(包括电池)的使用寿命为5年。奇怪的是，蔚来最近把使用寿命改成了5-8年，也就是说资产负债表上的电池折旧率大概是每年15%。

回顾过去，蔚来在截至2021年9月的9个月中对蔚能的销售额为28亿元人民币。灰熊认为，这些销售几乎都是由电池销售构成的。假设这笔收入的利润率为20%，这将意味着蔚来将在此期间从资产负债表中转出总成本为22.5亿元的资产。

这意味着，在截至2021年9月的9个月中，这些电池将为蔚来节省高达3.36亿元的折旧成本，这直接影响(并夸大)了蔚来的利润。

灰熊估计，仅威能电池就能人为增加蔚来净利润30多亿元。截至2021年9月的9个月，蔚来净亏损18.74亿元人民币。但如果没有这些会计伎俩，蔚来的净亏损将增加近一倍，至36.9亿元。

总而言之，灰熊认为，在截至2021年9月的9个月中，其通过向威能过度供应电池和提前提振收入，虚报了26亿元人民币的收入(约占该时期收入的10%)。更糟糕的是，这期间要报的净亏损为36亿元人民币，是蔚来实际报损的两倍。

除了通过威能的业务为自己“增光添彩”，灰熊也在做空报道提到了两家公司管理层的密切往来以及与Luckin coffee的关键联系。

威能的高管就是蔚来现在的高管。

灰熊提到，计划的实施需要一个潜在的“帮凶”来帮助蔚来增加对威能的控制。为实现这一目标，目前威能的两位高管分别担任蔚来的副总裁和电池运营总监。

调查资料显示，威能电池董事长兼法定代表人沈飞、总经理兼董事陆蓉华均为蔚来员工。

灰熊提到，这两人掌管威能的日常运营和重大经营决策，有效控制公司。而且，灰熊还发现，沈飞和陆蓉华在蔚来工作期间，继续在蔚来担任高级管理职务。

李斌与瑞兴“金三角”之一的刘二海关系密切。

灰熊在报告中还指出蔚来汽车董事长兼CEO与愉悦资本的(Luckin coffee业绩造假案的核心人物)关系密切，而是瑞幸股东“金三角”中的关键人物——卢、、。

灰熊称，李斌和刘二海与愉悦资本的密切关系如下:

报道称，李斌被称为“中国的马斯克”，但他过去创办的公司——易车、易信、摩拜单车——都经历了股价或估值的大幅下跌，在私有化或出售时，估值都远低于峰值水平。