马云上市受阻

曾拒马云投资如今跻身A股IPO队列 SKG头顶成长性、假货风险抢滩创业板

6月份以来，创业板迎来一波申请潮，不少IPO公司赶在月底前申报上市。

作为知名颈椎仪器品牌SKG的运营母公司，未来穿戴健康科技股份有限公司(以下简称“SKG”)于6月28日向创业板提交了IPO申请，并获得通过。

目前，SKG的产品涵盖了包括眼部、颈椎、腰部和其他身体部位在内的各种按摩器产品。由于精准切中了上班族“久坐”和“低头”的痛点，SKG有着不俗的表现——2021年，SKG的营业收入和归母净利润已经分别达到10.6亿元和1.32亿元。

根据计划，SKG IPO预计发行不超过5000万股，募集资金16亿元，将投入“智能可穿戴人工智能技术研究及数字医疗平台开发建设项目”、“终端体验互动平台及品牌建设项目”等项目及补充流动资金。

随着品牌的流行，SKG也面临着假冒商品侵权的挑战。据信丰(ID:TradeWind01)不完全统计，仅2021年，SKG起诉商标侵权的公司就不下7家。

但假货高悬的风险，SKG在招股书中并未充分披露；此外，报告期内，2019年未对其向经销商转让子公司的相关信息进行更多说明。

对于此次冲刺IPO的SKG来说，背后似乎隐藏着许多谜团需要揭开。

收入“前高后低”拷问成长性

“SKG的S其实是聪明，K是善良，G是全局”。SKG实际控制人刘杰曾谈及SKG品牌的由来。

出生于上世纪70年代的刘杰，在创办SKG之前，与颈椎仪等智能穿戴行业并无交集。中专毕业的刘杰，在重庆老家开餐馆经营煤矿，在不同行业打拼多年。

直到2007年，刘杰来到有“家电王国”之称的顺德，创办了SKG。当初瞄准海外市场，品类一度覆盖空 tone、冰箱、洗衣机等白色家电，试图成为跨境电商。

然而，第一次“走出去”并不成功。在后来这段经历的复盘中，刘杰曾坦言:“我在错误的时间段做了正确的事，和自己的能力不匹配，导致很多资源跟不上。”

海外市场失败的B面是大众产品滞销，公司濒临破产的窘境。刘杰解决这个问题的办法是“出口转内销”。

这一策略虽然为SKG后来陷入“假洋品牌”的争议埋下了导火索，但客观上却成了SKG的“救命药”。

随着国内互联网电子商务的快速发展，SKG的产品在淘宝、JD.COM等电子商务平台上畅销，终于在2010年扭亏为盈。

SKG的快速发展一度引起了阿里巴巴创始人马云的关注甚至投资兴趣，创始人刘杰对马云进行了4个小时的采访。

但马云的投资意向最终被刘杰婉拒:“当时考虑到公司不是很大，我们放弃了他对我们的投资。”

谈及过往增长历程时，SKG副总裁卢书平2021年曾公开表示，“2010年到2015年时SKG高速发展的几年，但是同时我们也发现我们要想获得下一步增长很吃力，遇到了增长的瓶颈，这时候我们重新思考SKG带给消费者的价值以及未来。”

2015年后，原本专注于白色家电的SKG面临转型之痛。刘杰等人将赛道瞄准大健康，砍掉其他品类，专注低头族这个细分市场。

2018年，SKG推出首款颈椎按摩器——4098颈椎按摩器，并于当年拿下天猫JD.COM健康按摩行业单品第一。

“在4098上市后的两年里，我们已经售出了近500万台。我们的第二代K5是4098的迭代产品，两个月卖了近50万台。”SKG副总裁路书平在2021年公开表示。

创业十五年，刘杰现在要带领SKG走上上市之路。按募资规模计算，直接持有SKG 11.32%股份的刘杰市值将不低于13亿元。

2019年至2021年，SKG分别实现营业收入7.92亿元、9.91亿元、10.6亿元。

奇怪的是，这个看似充满成长性的品牌，对比一些历史数据，却出现了“反转”的迹象。

信丰(ID: Tradewind01)注意到，据广州电视台等多家媒体报道，SKG的营业额早在2014年就突破了15亿元，这意味着2021年10亿元的营收只有7年前的三分之二。

这究竟是对其报告期前申报营业额的夸大陈述，还是其潜在的增长风险尚未充分揭示，无疑是SKG IPO申请过程中有待解开的谜团。

偏高的经销毛利率

目前，SKG的产品主要是各种按摩设备，而颈椎按摩设备是最重要的收入来源。

2019-2021年，颈椎按摩器销售收入分别为5.86亿元、8.55亿元和7.43亿元，占比分别为74.19%、86.67%和70.33%。

而其他类型的按摩器收入占比仅为个位数——以2021年为例，眼部按摩器和腰部按摩器的销售收入分别为0.87亿元和0.58亿元。

就毛利率而言，SKG与其上市竞争对手北青松(688793。嘘)。2021年，SKG和北青松的毛利率分别为52.31%和56.73%。

尽管如此，两者在主要销售模式上还是有很大不同。

其中，SKG的分销收入占98.74%，而其直销收入占62.45%。

拆解来看，线上和线下直销的毛利率分别为59.75%和71.16%，而分销的毛利率不足40%。

因为“中间商赚差价”，分销模式的毛利率通常低于直销模式。然而，同样是在分销渠道下，为什么SKG的毛利率比之前轻松高出不少于10个百分点，无疑备受关注。

SKG把这种现象解释为范畴和驱动原理的不同。首先，SKG主要是颈椎按摩椅，而贝放松涵盖了各类按摩产品；其次，SKG产品主要由脉冲电流驱动，而北松产品大多是机械揉捏。

新丰(ID:TradeWind01)注意到，机械捏合型的同类产品终端价格大多高于脉冲电流型。以淘宝平台上市的颈部按摩器产品为例，二易机械揉捏颈部按摩器的价格高达1299元，远高于SKG普通颈部按摩器399的价格。

但分销导向的销售方式，却给SKG带来了销售费用率远低于边松的优势——仅2021年，SKG和边松的销售费用率分别为20.24%和40.75%。

SKG表示，由于分销商承担渠道拓展和具体运营，一定程度上，与直销相比，节省了门店运营成本。

然而，在分销模式的背后，SKG似乎也有一些“可疑”的信件，例如它将子公司转让给经销商，但没有进一步完全披露。

招股书显示，SKG于2019年1月转让其子公司佛山市顺德区艾诗琪进出口有限公司(以下简称艾诗琪进出口)，但未披露转让对象及价格。

信丰(ID:TradeWind01)发现，SKG子公司——e shiki进出口的受让方是其经销商——上海谷音网络科技有限公司(以下简称上海谷音)。

2019年至2021年，上海谷音对SKG的贡献分别为1.07亿元、1.87亿元和1.02亿元，占比分别为13.47%、18.89%和9.62%。

然而，在招股书中，SKG对此次转让的信息披露过程颇为“轻描淡写”，甚至连转让对象、价格、公允性等问题都没有详细说明。

遭遇假货侵权风险高悬

SKG的另一个风险问题是“制假售假”屡遭不法分子侵害。

据Tradewind (ID:TradeWind01)不完全统计，仅2021年，SKG就与不少于7家公司就商标问题发生纠纷。

据了解，上述涉案公司的主要问题在于制售假冒“SKG”产品。但由于上述公司多为个体工商户，在SKG申请强制赔偿时并无可支配财产，这也让作为权利请求人的SKG有些“无奈”。

以义乌海美电子商务商行(以下简称义乌海美商行)为例，天眼查显示，成立于2019年3月的义乌海美商行在1688平台销售单价258元的假冒SKG颈椎按摩仪。这款产品的正品价格在400元左右。

SKG起诉的义乌海美商业银行，后被要求赔偿1.5万元，但因该商业银行实际控制人刘志海名下无可执行财产，赔偿未发生。

如何防止假冒伪劣商品的侵害，无疑成了SKG的一个难题。关键难点在于SKG按摩器的造假成本相当低。

一份假冒注册商标的裁判文书显示，2019年10月至2020年11月，自然人王建超销售SKG颈椎按摩器3000余台，销售金额5.94万元，获利4.5万元。

按此估算，一台假冒SKG颈椎按摩器的成本仅为4.80元。如果按SKG的毛利率约52.31%计算，一台售价约399元的正品SKG颈椎按摩器，单价高达190元。

一方面，这么多假诉讼没有被SKG写进招股书，这无疑是对其信质的拷问；假冒商品的风险也对SKG的增长和技术壁垒构成了一定的挑战。SKG应该如何回答这个问题，也让它的IPO变得相当有趣。